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    對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)成就的解釋五花八門(mén)，但在幾乎所有視角下，高儲(chǔ)蓄率總是被作為最重要的緣由?？偟膩?lái)說(shuō)，中國(guó)自1978以來(lái)所取得的增長(zhǎng)，主要來(lái)自于生產(chǎn)要素大量投入，這其中，似乎取之不盡的勞動(dòng)力的作用自不待言，而在資本形成這一環(huán)節(jié)中，中國(guó)不斷攀高的儲(chǔ)蓄水平其實(shí)掩蓋了并不太高的投資效率這一缺陷。
　　由習(xí)慣而產(chǎn)生的先決思維中，中國(guó)乃至東亞地區(qū)的高儲(chǔ)蓄被不甚恰當(dāng)?shù)匾暈榱顺B(tài)。很大程度上，各界對(duì)于儲(chǔ)蓄“搬家”的討論總是有著“狼來(lái)了”的意味，也就是說(shuō)，雖然在紙面上，這是一個(gè)經(jīng)常被提及的話(huà)題，但在實(shí)踐中，這又是一個(gè)未及準(zhǔn)備的假想。由是，一旦形勢(shì)驟然出現(xiàn)反轉(zhuǎn)，上上下下所表現(xiàn)出的進(jìn)退失據(jù)可謂當(dāng)然。

　　央行最新數(shù)據(jù)顯示，5月份居民戶(hù)存款減少2784億元，同比多減2959億元，創(chuàng)居民戶(hù)存款月度最大降幅。如果加上4月份減少的數(shù)字，就在過(guò)去兩個(gè)月里，居民戶(hù)人民幣存款凈減少4458億元。

　　央行認(rèn)為，居民戶(hù)存款增速減緩的原因一方面來(lái)自于城鄉(xiāng)居民收入水平穩(wěn)步提高，消費(fèi)意愿增強(qiáng)；另一方面，資本市場(chǎng)繁榮使居民選擇收益相對(duì)較高的股票、基金等投資工具或理財(cái)產(chǎn)品的意愿增強(qiáng)，證券公司客戶(hù)保證金大幅增加，分流了部分居民戶(hù)存款。

　　確實(shí)，即使是在全球資本市場(chǎng)普遍向上的背景下，中國(guó)股市兩年來(lái)的走勢(shì)亦可稱(chēng)狂悖不羈。2006年，滬深股指升幅逾150%，今年1-5月，升幅又逾50%。上證綜指從1000點(diǎn)到2000點(diǎn)，用了近18個(gè)月，而從3000點(diǎn)到4000點(diǎn)，僅僅用了48個(gè)交易日。

　　為了擠壓資產(chǎn)泡沫，相關(guān)部門(mén)連連施招。5月18日，央行首次同時(shí)上調(diào)存款準(zhǔn)備金率和人民幣存貸款基準(zhǔn)利率，而這，已經(jīng)是央行自2006年以來(lái)第八次、今年以來(lái)第五次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，以及自2004年以來(lái)第五次調(diào)整存貸款基準(zhǔn)利率。

　　奈何中國(guó)股市已經(jīng)開(kāi)始進(jìn)入瘋狂狀態(tài)。5月21日，上述政策出臺(tái)后的第一個(gè)交易日，滬深股市大幅低開(kāi)3%，但只過(guò)了半個(gè)小時(shí)，因?yàn)橘Y金充沛買(mǎi)盤(pán)強(qiáng)勁，股指旋即收復(fù)失地安然過(guò)關(guān)，此后數(shù)日，更是以“利空出盡”為題材迭創(chuàng)新高，直至5月30日，財(cái)政部宣布上調(diào)印花稅率，滬深股市驚現(xiàn)罕見(jiàn)暴跌，不過(guò)很快，企穩(wěn)后的行情再次回返4200點(diǎn)關(guān)口。

　　股市瘋狂上漲的背后是個(gè)人投資者蜂涌入市。來(lái)自申銀萬(wàn)國(guó)的研究報(bào)告顯示，今年1-4月，個(gè)人投資者持有的流通市值比例從52%提高到62%。僅在4月份，便有近2500億元存量資金流入股市，其中只有約830億元來(lái)自機(jī)構(gòu)投資者，更不用說(shuō)，以基金為代表的機(jī)構(gòu)投資者的資金亦有很大部分來(lái)自個(gè)體基民。

　　無(wú)論舉出多少條理由，譬如說(shuō)貿(mào)易順差導(dǎo)致流動(dòng)性過(guò)剩、中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期向好帶動(dòng)上市公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，以及股權(quán)分置改革驅(qū)使大小股東利益走向一致，等等，中國(guó)股市已經(jīng)出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性泡沫毋庸置疑。按2006年上市公司業(yè)績(jī)計(jì)算，滬深兩市總體平均市盈率已經(jīng)達(dá)到50倍，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)全球主要市場(chǎng)的平均市盈率水平。以國(guó)際化程度較高的香港主板市場(chǎng)為例，其市盈率在20倍以下的股票超過(guò)60%?，F(xiàn)有40多只A+H股股票中，沒(méi)有一只A股價(jià)格低于H股價(jià)格，前者對(duì)后者平均溢價(jià)竟然超過(guò)120%。

　　中國(guó)股市周期性瘋漲由來(lái)有自。短短十幾年中，每一波由所謂“重大利好”而推動(dòng)的牛市行情中，散戶(hù)因賺錢(qián)效應(yīng)而大量入市，大量入市則推動(dòng)股市繼續(xù)走強(qiáng)，在這個(gè)基本由資金推動(dòng)的反復(fù)強(qiáng)化的怪圈中，我們盡可以指摘散戶(hù)主導(dǎo)的幼稚和怪誕，但是從經(jīng)濟(jì)人的本性觀(guān)之，如果在制度等大的安排上本身就存在扭曲，譬如畸高的儲(chǔ)蓄總量與畸低的股市市值根本不相匹配，那么，在投資渠道非常有限、消費(fèi)需求難以提振的情況下，類(lèi)似“郁金香狂潮”那樣的病態(tài)總是會(huì)伺機(jī)發(fā)作。對(duì)于投資品價(jià)格與價(jià)值極度偏離之風(fēng)險(xiǎn)的忌憚，在大范圍擊鼓傳花游戲中，實(shí)在很容易為“只要不接最后一棒”的“小小”訴求所湮沒(méi)。《國(guó)際金融報(bào)》