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    央行日前再次調高存款準備金率0.5個百分點,使得存款準備金率達到12.5%,逼近1990年代初經(jīng)濟硬著陸時期水平,這也是央行今年第7次調高存款準備金率。與此同時,央行再發(fā)1510億定向央票,雙管齊下,大力回收過于泛濫的流動性。

    提高存款準備金率和發(fā)行央票一直被認為是即將加息的一個征兆。如果僅僅從流動性的"增減表"上看,此次提高存款準備金率和發(fā)行央票并不能起到立竿見影的效果。因為在流動性的"增量表"上的能量依然強勁。中國的貿易順差迅猛增長(7月份外貿順差依然位居244億美元的高位),使得基礎貨幣繼續(xù)飛騰。貿易順差以及"軟貨幣"政策也導致目前的貨幣供應增速已經(jīng)超越年初預定的16%水平(例如7月,M2同比增長18.48%,而6月份的M2增速也達到17.06%)。即使考慮到此次存款準備金率和央票帶來的收縮效應,商業(yè)銀行的整體超儲率仍處于高位(約為2%-3%)。簡單地說,在相當長的一段時間里,商業(yè)銀行體系內流動性是比較豐裕的,很多商業(yè)銀行已經(jīng)將全年的信貸額度"花完"或者很快"花完"。

    此次提高準備金率引發(fā)了9月7日的股市跳水,上證綜合指數(shù)大跌了116.68點,深圳成分指數(shù)大跌了399.66點。有趣的是,在央行提高準備金率消息公布之后,眾多市場分析人士一邊倒地認為,這一作用對股市不會構成嚴厲的傷害。實際上,緊縮流動性的政策并不是導致股指大幅度跳水的根本性原因,真實的原因在于提高準備金率背后的加息預期。必須著重指出的是,下一次加息行動將是一個新的截然不同的起點,它預示著一個新的真正的加息周期的到來。此前,無數(shù)人對加息的效力不以為然。每個月CPI的增長幅度一直遠高于0.27%的加息幅度,使得負利率狀態(tài)不斷加深。

    這一"逆向"的形態(tài)直到利息稅取消之后才得到趨勢上的改善,因為最近一次加息行動使1年期存款的名義利率調高到3.6%,扣除5%的利息稅,實際利率為3.42%,略低于前7個月3.5%的CPI漲幅,如果央行在最近再次加息0.27%或者更多(實際利率約在3.67%或者更多),那么以前7個月CPI漲幅做參照,中國的實際利率可能由負變正。中國的實際利率的翻轉將確立一種新的、真正的加息周期的氣象(而不是過去那種比較虛弱的"加息遏制泡沫"模式)。一種有效的、對泡沫實施控制的威脅力量被建立起來了。而我們認為,正是這種全新的潛在變化影響了9月7日的股市,股市用大跌百點來消化這一預期。

    在懷疑加息對經(jīng)濟過熱控制的有效性上,有一個龐大的"全球化教條"。這個教條誕生于2002年,并被Borio、Eswar Prasad以及Kenneth Rogoff等金融學大牌所宣講,這個教條的內容是:在全球化體系下,一個國家的流動性過剩不是由這個國家或者央行所決定和控制的,而是被"全球的流動性"所決定的。全球的資本進進出出改變了一個國家的投資和儲蓄(Rogoff就認為全球流動性過剩會改變一個國家內部的IS曲線,使得IS曲線變成一條水平線),使得實際利率逃脫了央行的"掌心"(即央行不能通過LM曲線來找到合適的利率和對應的產出水平)。"全球流動性"的魔力使得各國央行既定的貨幣政策被大幅干擾了。

    中國的一些言論似乎證明了至少有一些人被這種"教條"所俘獲,例如,這些人經(jīng)常會說"中國的利率要和美國保持利差,來防止熱錢的大規(guī)模涌入"。但實際上,這個教條并不完全真實。很難想像國際熱錢到中國僅僅是為了"每年才3%左右的人民幣升值利益和中美利差套利所得"。真實的故事是,國際資本往往在中國大規(guī)模地進入地產、不可再生資源以及私募股權領域,他們套取的不是"利差收益"而是"通脹帶來的資產泡沫收益"。

    事實上,無論是美聯(lián)儲主席伯南克還是著名的金融大師Michael Woodford都在反駁"全球化教條"。Michael Woodford認為,一種流行的不明智的觀點是,將全球化對各國央行貨幣政策的影響嚴重夸大了。實際上,各國央行尤其是一些大國的央行還是非常有力量的。只是有時候,一旦發(fā)生貨幣政策效果上的偏差,一些人便往往以全球化名義對其貨幣政策進行解釋,認為這都是全球化"害"的。（21世紀經(jīng)濟報道）