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    說到底，房價高低由市場說了算。購房者說了不算，學(xué)者說了更不算。當(dāng)前，推動房價上漲的主要因素有三個：供不應(yīng)求；貨幣流動性過剩；資產(chǎn)定價。

    第一，供給與需求

    按照一般商品的市場理論，價格取決于供給和需求。目前，隨著經(jīng)濟高速增長，人們的收入增加，對住宅的需求持續(xù)上升，特別是在大城市中供不應(yīng)求的現(xiàn)象越來越嚴(yán)重，自然推動房價上升。當(dāng)房價暴漲的時候，人們想到應(yīng)當(dāng)增加供給，平抑房價。這一點固然沒有錯，但是在房地產(chǎn)市場上有些特殊性。土地資源是有限的，在許多大城市的中心地帶幾乎沒有大幅度增加土地供給的可能。即使增加土地供給，建造一棟住宅起碼要好幾個月，時間的滯后使得住宅的供給量趕不上房價的變化。用經(jīng)濟學(xué)的術(shù)語來說就是：住宅的供給彈性很低，不能迅速地通過增加供給來平抑房價。

    特別要注意，在房地產(chǎn)市場上除了正常需求之外還有投機需求。當(dāng)投機需求特別旺盛的時候，社會總需求曲線具有正斜率。在這種情況下，增加住宅的供給量有可能使得房價上升得更快。因此，在房價暴漲的時候，首要的任務(wù)是壓制過度投機，整頓房地產(chǎn)市場秩序，然后才逐步地增加住宅供給量。

    第二，貨幣市場上流動性過剩

    人們通常愿意持有貨幣，其原因就是貨幣具有流動性，使用起來很方便。凱恩斯就此提出了流動性偏好的理論。如果在社會上流通的貨幣超過了正常的需求，就是流動性過剩。在商業(yè)銀行中出現(xiàn)超額存款準(zhǔn)備金，或者說，在銀行中有很高的存貸差，有錢貸不出去。顯然，由于銀行需要向存款者支付利息，倘若貸不出去，銀行的利潤率將因此而下降。

    由表中數(shù)據(jù)可見，金融機構(gòu)的存貸差從2000年的2.4萬億元逐年上升，到2006年底已經(jīng)達到11萬億元。如此巨大的存貸差就是我們通常說的流動性過剩。

    產(chǎn)生流動性嚴(yán)重過剩的原因有二個。第一，由于外貿(mào)順差和外資流入造成的外匯占款增加是資金供給猛增的主要原因，大約占資金供給增加量的75%。第二，由于金融市場的發(fā)展，不僅基礎(chǔ)貨幣數(shù)量在增加，而且貨幣乘數(shù)也一直呈上升趨勢。商業(yè)銀行的平均貨幣乘數(shù)在2000年時為3.77，2002年超過了4，2006年4月超過了5。盡管中央銀行幾次提高銀行存款準(zhǔn)備金率，但是金融市場上的貨幣量依然過剩。在短期內(nèi)，似乎還沒有非常簡單、有效的辦法來降低過剩的貨幣流動性。如果不很好地規(guī)范資本市場的競爭秩序，宏觀流動性過剩的強化很容易導(dǎo)致股市和房地產(chǎn)市場的泡沫泛起。

    第三，資產(chǎn)重新定價

    這是當(dāng)前推動房價不斷上升的最主要的因素，卻往往被人們所忽視。在中國房地產(chǎn)報上登了陳伯庚的一篇文章"房價究竟誰說了算"，從市場經(jīng)濟規(guī)律上分析了房價上漲的因素，很有道理。他指出，價值規(guī)律、供求規(guī)律和競爭規(guī)律共同決定了房價。從這三個規(guī)律來看，房價非漲不可。如果換個角度，從資本定價來觀察，也許能夠把房價的變化趨勢看得更清楚一些。

    為了理解資產(chǎn)定價的原理，我們先看幾個基本數(shù)據(jù)。全國城鄉(xiāng)居民儲蓄存款在2004年為11.9萬億元；2005年為14.1萬億元，2006年上升為16.2萬億元。每年上升2萬億元左右。

    人們也許不大相信某些地方的GDP，也懷疑物價指數(shù)等統(tǒng)計數(shù)據(jù)，卻不必懷疑銀行居民存款的數(shù)據(jù)。對于銀行來說，居民儲蓄存款是他們的負債。也就是說，這些錢的產(chǎn)權(quán)并不屬于銀行，只要到期了儲戶就可以拿回去。天下很少有人愿意夸大自己的負債。到2007年6月底，居民存款余額為17.4萬億元。這是中國人從改革開放以來積累起來的財富。有人說，我的收入并沒有增加，這也許是事實。可是，總有不少人的收入增加了，要不然銀行里的居民儲蓄存款是哪里來的？

    眾所周知，銀行存款利率并不高。2007年8月22日，中央銀行再度提高存款的基準(zhǔn)利率，由3.33%提高27個基本點，升為3.6%，國家統(tǒng)計局公布的2007年7月份的消費物價指數(shù)（CPI）為5.6%?？鄢ㄘ浥蛎浡屎屠⒍愔?，實際利率是負數(shù)。你把錢存在銀行里，資產(chǎn)回報率很低。對于一個家庭來說，如果在銀行中只有幾千元存款，人們也許并不十分在意資產(chǎn)定價，但是如果在銀行中有幾萬，幾十萬存款，這個資產(chǎn)定價帶來的差異就非常顯著。是不是該動動腦筋，尋找一條更好的資本增值的出路？資產(chǎn)定價的一個原則是看它的回報率。資本回報率越高其價格越高。如有可能，資產(chǎn)一定要尋找更高的回報率，這就是資產(chǎn)重新定價的原理。人們會很自然地尋求更高的資產(chǎn)回報率。如果許多微觀的家庭單元都采取類似的選擇，那么，對于宏觀金融穩(wěn)定必然產(chǎn)生影響。

    那么，存在銀行中的17萬億元會流到那里去呢？

    能不能提高銀行利率，把這些資金留在銀行里？當(dāng)然可以。最近，央行數(shù)次提高利率就有這個道理。可是中國的利率政策空間很小。銀行把70%以上的貸款都給了國有企業(yè)。這兩年國有企業(yè)的利潤有所上升直接得益于低利率政策。如果利率大幅度提高，其結(jié)果必然導(dǎo)致國有企業(yè)利潤下降，甚至出現(xiàn)大面積虧損。

    毫無疑問，會有相當(dāng)多的資金流入股市?？墒?，中國的股市規(guī)模有限，上市公司只有1500家，每個月新上市的公司10-12家。在2006年全年的籌資額才只有7000多億元。如果中國股市的規(guī)模擴展到10000家左右，肯定會吸納更多的資金。可是，飯要一口一口吃，路要一步一步走。股市肯定要大發(fā)展，但是在短期內(nèi)還不能顯著地擴充容量。

    債券市場是金融市場的一個重要組成部分。美國的債券市場的規(guī)模和GDP相當(dāng)。應(yīng)當(dāng)大力發(fā)展企業(yè)債券市場，擴充企業(yè)直接融資渠道。可是，迄今為止，中國的債券市場還處于起步狀況，總規(guī)模只有1200億元。要取得明顯的進步還需待以時日。

    期貨市場、外匯市場以及其他金融衍生工具都處于啟動狀態(tài)，在短期內(nèi)還不能顯著地改變資金流的方向。

    中國過剩的資金流動性能否向外發(fā)展？第一，我們?nèi)狈δ軌蛟趪H金融市場上熟練地運作大筆資金的高級金融人才。第二，目前國際上也出現(xiàn)流動性過剩的問題。第三，人民幣升值的預(yù)期導(dǎo)致外資不斷流入中國，外資普遍認(rèn)為中國是世界上最佳的投資場所，外面的競爭更為激烈，市場狀況可能還不如國內(nèi)。過剩資金流動性向外發(fā)展的空間也不大。

    在當(dāng)前這種態(tài)勢下，囤積在銀行的巨額資金很有可能流向房地產(chǎn)市場。

    全國房屋竣工面積在2005年增加9.3%，2006年增加5%。也就是說，商品房的供給彈性很小，很難隨著房價的上升而大幅度上升。

    在2006年全國商品房銷售總額只有2萬億元。銀行居民儲蓄存款上升了2萬億元。中國老百姓除了正常的消費、投資之外，購買商品房花了2萬億元，還剩下2萬億元，存進了銀行。在2007年，假定居民和去年一樣，從他們的收入中拿出2萬億元出來購房，從存銀行的錢當(dāng)中分一半出來，1萬億元，投入房地產(chǎn)市場，還剩下的一萬億元繼續(xù)存進銀行，那么，和今年幾乎相同面積的商品房，去年賣了2萬億元，今年將有3萬億元來買，房價怎么能不高？

    問題更為嚴(yán)重的是，有多少理由可以說服人們放著房地產(chǎn)市場的高回報率不顧而繼續(xù)把錢存在幾乎是零利率的銀行帳戶中？假若存入銀行的前更少一點，對房價的壓力就更大。假若從銀行中17萬億元的居民儲蓄存款中再流一些出來，對于城鄉(xiāng)居民儲蓄余額來比，流出來的數(shù)目可能并不驚人，但是對于容量有限的房地產(chǎn)市場來說，其沖擊程度可能非常大。而房價的上升會刺激更多的銀行存款流出以尋求更高的回報。無論從微觀層次還是從宏觀的角度都可以比較清楚地看到這個趨勢。

    從統(tǒng)計數(shù)據(jù)上來看，在2006年平均每個月居民存款余額都增加1500億元?？墒牵?007年4月居民存款余額非但沒有上升還下降了1674億元，在2007年5月又下降了2858億元。這些銀行存款主要進入了股市，另一部分進入了房地產(chǎn)市場。相對于17萬億元的銀行存款額來說，這點流動量并不大。但是，它所傳遞的信息卻非常清楚：我們沒有理由假設(shè)老百姓存在銀行里的錢就不會流動。也沒有理由假設(shè)老百姓還會像以往那樣，把節(jié)余的錢都存進銀行。

    銀行存款的流動表明了資產(chǎn)重新定價的趨勢。房價上升的越快，資產(chǎn)定價的趨勢就越強。有人問，什么樣的房價才算合理的水平？這個問題很難回答。金融資產(chǎn)可以分為動產(chǎn)和不動產(chǎn)。房地產(chǎn)是不動產(chǎn)的主要部分。世界各國的不動產(chǎn)占整個金融資產(chǎn)的比重各不相同。有的國家，例如，日本、荷蘭等國高一些，有些國家，如加拿大，澳大利亞等低一些。這個比重相對穩(wěn)定，其高低和他們的歷史、文化、民俗等許多因素有關(guān)。在經(jīng)濟起飛的國家中，不動產(chǎn)在金融資產(chǎn)中的比重逐漸增加。住宅總面積增加是一個原因，而房價上升則是另外一個不可忽視的原因。

    世界各國的房價水平相差懸殊，而且都維持了許多年，黑格爾說過："存在就是合理"。如果高房價不合理，怎么能維持這么久還看不出變動的趨勢來？

    資產(chǎn)具有保存價值的功能。除了貨幣、金銀等貴金屬之外，證券、文物、藝術(shù)品等也具有保存價值的功能。房地產(chǎn)也是其中的一種。有人不理解為什么一幅名畫或一張郵票可以賣出幾百萬、幾千萬的高價。其實，當(dāng)初作畫所用的不過是紙張、顏料，不值幾個錢。齊白石的蝦，徐悲鴻的馬不過就是那么傳神的幾筆。但是作為藝術(shù)品，特別是作為稀缺的不可替代的藝術(shù)品，它們就被賦予了額外的價值。而價值的高低與當(dāng)初作畫的成本并沒有直接的關(guān)系。社會上供給與需求決定了這些藝術(shù)品的價值。在藝術(shù)品拍賣會上，喊出的最高價格就是這個藝術(shù)品在這個時刻的價值。

    房地產(chǎn)與鋼鐵、汽車、糧食不同，由于土地的稀缺性，空間地理位置的唯一性以及房地產(chǎn)的不可移動性，使得房地產(chǎn)也有承載價值的功能。而房地產(chǎn)的價值不僅和它的建安成本有關(guān)，還和地點、位置、朝向、周邊環(huán)境等許多因素有關(guān)。在美國紐約的長島，洛杉磯的比華利山莊，聚集著許多名人和富人。那些地方的別墅動不動幾千萬美元，甚至上億美元。多少年過去了，這些地方的房價依然居高不下。日本東京、美國加州等地，房價雖有波動但是仍然遠遠高于其他地方。你說，這些房價是合理還是不合理？我們只能說，盡管這些房地產(chǎn)本身的建筑安裝成本并不高，但是卻承載著很高的價值。如果出售這些房地產(chǎn)，在市場上就能實現(xiàn)交易，這個價值就是真實的。

    對于一棟建筑物來說，它的建安成本是可以計算的，但是它的市場價值取決于供給和需求。在供不應(yīng)求的情況下，房地產(chǎn)的價格就會被節(jié)節(jié)推高。在短期內(nèi)房價和資金流有關(guān)，在長期，房價和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)有關(guān)。有的國家的總資產(chǎn)當(dāng)中房地產(chǎn)占有的比例比較多，有的國家比較少。經(jīng)過多年的調(diào)整之后，在國與國之間就出現(xiàn)了相當(dāng)大的差距。很難說孰是孰非。

    在計劃經(jīng)濟體制下，住房完全是由國家分配，沒有比較清晰的房地產(chǎn)價值觀念。隨著房改的進展，人們逐步接受了房地產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)和價值觀念。當(dāng)初，房地產(chǎn)的價值在整個國民財富結(jié)構(gòu)中的比例很低。隨著市場經(jīng)濟的發(fā)展，房地產(chǎn)的價值迅速上升。房地產(chǎn)的價值在國民財富中的比例越來越高。這個價值比例上升有二個推動因素：第一，民眾擁有的商品房住宅面積不斷增加，第二，商品房的價格不斷上升。房價上升不僅和當(dāng)期市場的供求關(guān)系有關(guān)，而且和資產(chǎn)定價有關(guān)。改革開放以來，人們積累了大量財富，由于中國人的理財觀念不斷更新，已經(jīng)不再滿足于放在銀行中吃利息，他們必然尋求更高的投資渠道。目前，2007年7月份的通貨膨脹率為5.6%，大大超過了銀行存款利率，把錢放在銀行中的資產(chǎn)回報率幾乎是零，甚至還可能出現(xiàn)負利率，必然加速資產(chǎn)重新定價的過程。

    資產(chǎn)重新定價過程中移動的不是當(dāng)期的收入，而是多年來人們積累的資產(chǎn)。具體地說，就是在銀行中的17萬億元城鄉(xiāng)居民儲蓄存款會產(chǎn)生流動。能不能把這些居民存款繼續(xù)留在銀行里面。關(guān)鍵在于要改變銀行居民存款的低資本回報率的狀況。由于70%以上的銀行貸款給了國有企業(yè)，倘若大幅度提高銀行利率，那么就會顯著降低國有企業(yè)的利潤，甚至導(dǎo)致許多國有企業(yè)出現(xiàn)虧損。中央銀行已經(jīng)數(shù)次提高利率，雖然還有提息的可能但是利率調(diào)整空間的空間有限。另外，提高人民幣利率，會加劇外資流入的勢頭，增加執(zhí)行貨幣政策的困難。如果不能大幅度提高利率，由于通貨膨脹抬頭，必然推動資產(chǎn)重新定價的進程。其中可能有一部分會流入房地產(chǎn)市場。毫無疑問，這些資金會加大房價上升的壓力。

    資產(chǎn)重新定價的結(jié)果必然將房價推向一個新的高度，使得房地產(chǎn)占國民財富中的比重上升。從資產(chǎn)定價的角度來觀察問題，我們不能確切地回答，什么樣的房價是合理的，什么房價是不合理的。也很難準(zhǔn)確地判斷房價會漲到什么程度。但是，誰都沒有能力改變這個趨勢。作為研究房地產(chǎn)的學(xué)者就是要把真實的情況告訴民眾，讓大家早有準(zhǔn)備。

    天降暴雨，作為學(xué)者，我們要告訴下游的居民，江河的水位就要上升了，大家當(dāng)心防洪。水位要上升，不以人們的意志轉(zhuǎn)移，也不是誰的錯誤。而明知水位要上漲而閉口不說，或者說些廢話、假話，那才是錯誤。來源：中國房地產(chǎn)報